媒體報(bào)道
隨著近年來信用市場風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)酵，債券信用市場投資也發(fā)生兩極分化：類剛兌的城投債市場供需兩旺，年內(nèi)發(fā)行量突破2萬億規(guī)模，固收類基金爭相布局，信用風(fēng)險(xiǎn)迭出的民營企業(yè)債則受到投資機(jī)構(gòu)的回避，參與方更加謹(jǐn)慎和注重風(fēng)控管理。
城投債供需兩旺 民企債投資更謹(jǐn)慎
Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2019年9月6日，今年城投債發(fā)行總額高達(dá)2.08萬億元，比去年全年城投債發(fā)行量還高出3306億元，年內(nèi)增幅高達(dá)18.9%，也是歷史上首度突破2萬億發(fā)行大關(guān)。
多位固收類基金經(jīng)理告訴記者，隨著信用市場風(fēng)險(xiǎn)的分化，城投債成為難得的類剛兌產(chǎn)品，尤其是經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)的城投債獲得青睞，而民營債券在經(jīng)濟(jì)下行中仍然是盡量規(guī)避的投資品種。
泓德基金信用研究員王璐表示，目前城投債在整個(gè)信用債市場占據(jù)半壁江山，一方面地方政府仍有較大的投資需求及再融資需求；另一方面，目前仍未出現(xiàn)城投平臺(tái)的實(shí)質(zhì)違約，城投信仰并沒有完全打破，所以無論發(fā)行端還是投資端還延續(xù)供需兩旺的格局。
鵬揚(yáng)基金信用策略總監(jiān)林錦也認(rèn)為，今年市場利率震蕩下行，風(fēng)險(xiǎn)偏好不高，資金追逐安全性資產(chǎn)。城投債作為目前尚未發(fā)生違約的債券品種，各類機(jī)構(gòu)對(duì)城投債的需求均較大。
北京一位大型公募固收總監(jiān)也認(rèn)為，目前城投債的類剛兌尚未打破，信用也更好一些，目前是他所在機(jī)構(gòu)資產(chǎn)配置的重點(diǎn)。“目前市場各類剛兌都打破了，只有城投債還沒有打破，但也不能對(duì)這類資產(chǎn)有太高的信仰。至少我們認(rèn)為經(jīng)過仔細(xì)篩選，排除尾部城投債，還是比較放心的。”
據(jù)該固收投資總監(jiān)觀察，目前在信用方面，債券市場人為分為“有風(fēng)險(xiǎn)”、“無風(fēng)險(xiǎn)”兩類，而作為公募基金會(huì)挑選一些信用性價(jià)比較高的品種，也可能在風(fēng)險(xiǎn)較低品種中挑選小的利差機(jī)會(huì)，通過精耕細(xì)作獲取收益。總體來說，他所在機(jī)構(gòu)更加偏好配置久期不是很長的城投債。
而在民營債券的投資上，多家公募仍然相對(duì)謹(jǐn)慎。
北京上述大型公募固收總監(jiān)表示，自從2016年初信用風(fēng)險(xiǎn)開始爆發(fā)以來，他所在公司基本不拿民營企業(yè)債，近兩年沒有參與民營企債的投資。
林錦也透露，鵬揚(yáng)基金所參與的絕大多數(shù)信用債券都是國企，民企債券合計(jì)不超過1%，并且到年底前就全部到期，“主要原因在于民營企業(yè)信息不清晰，風(fēng)險(xiǎn)收益難以把握。”
王璐也稱，泓德基金在投資上一直強(qiáng)調(diào)審慎的風(fēng)險(xiǎn)管理和風(fēng)險(xiǎn)控制。具體到民營企業(yè)投資上，公司實(shí)行了嚴(yán)格的篩選標(biāo)準(zhǔn)：首先，會(huì)優(yōu)選經(jīng)營競爭力較強(qiáng)、主業(yè)突出的行業(yè)龍頭企業(yè)，因?yàn)檫@些企業(yè)具備較強(qiáng)的成本優(yōu)勢(shì)或差異化定價(jià)能力，能夠長期穩(wěn)定獲取高于行業(yè)的盈利水平；其次，在融資還沒有完全恢復(fù)的時(shí)點(diǎn)，會(huì)重點(diǎn)關(guān)注公司的債務(wù)匹配程度，從債務(wù)長短期結(jié)構(gòu)、債務(wù)來源、債務(wù)期限與資產(chǎn)回報(bào)匹配程度等角度度量債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，規(guī)避短債占比較高、非標(biāo)或公開市場債務(wù)占比過高、投資規(guī)模大且回報(bào)期限長的企業(yè)，同時(shí)需要關(guān)注企業(yè)融資能力及在手資產(chǎn)變現(xiàn)能力。
公募城投債投資 最看重經(jīng)濟(jì)實(shí)力和行政級(jí)別
從城投債的具體選擇標(biāo)準(zhǔn)看，多數(shù)公募把發(fā)行主體的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和行政級(jí)別放在突出位置。
據(jù)北京上述大型公募固收總監(jiān)表示，目前公募基金在城投債投資時(shí)的篩選標(biāo)準(zhǔn)，主要是看經(jīng)濟(jì)指標(biāo)和行政級(jí)別兩大維度，還會(huì)綜合考慮發(fā)債主體的評(píng)級(jí)、再融資問題等。他所在機(jī)構(gòu)更加看重城投債主體所在地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)程度，比如江蘇、浙江等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)的債券更受青睞，“我自己會(huì)把經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)的城投債排序排在行政級(jí)別前面。”
王璐也透露，目前泓德基金對(duì)城投債參與程度一般，區(qū)域上來看也是偏好于部分經(jīng)濟(jì)實(shí)力和財(cái)政實(shí)力較強(qiáng)的區(qū)域，具體債券選擇標(biāo)準(zhǔn)上，不能只靠城投信仰來投資，除了區(qū)域外，還需要考慮城投的行政級(jí)別。
王璐認(rèn)為，目前低等級(jí)城投面臨一定風(fēng)險(xiǎn)：一方面，隱性債務(wù)化解還存在一定的不確定性；另外，低等級(jí)的城投，地方政府可動(dòng)用的資源和資產(chǎn)都弱一些，未來還是面臨一定的估值風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)；此外，還需要考慮具體公司的區(qū)域核心地位、資產(chǎn)質(zhì)量等其他因素。
林錦也表示，相比2015-2016年的普遍性需求，2018年以來市場需求集中在中高等級(jí)城投債，對(duì)于AA等資質(zhì)較弱的城投債，各類機(jī)構(gòu)需求均較小。目前鵬揚(yáng)基金仍保持穩(wěn)健的投資風(fēng)格，在城投債門檻上以地級(jí)市以上行政級(jí)別的區(qū)域的大型城投企業(yè)為準(zhǔn)入門檻，堅(jiān)決不參與尾部城投的投資。
談及下半年城投債市場面臨的市場環(huán)境，北京上述大型公募固收總監(jiān)認(rèn)為，今年以來長端利率下行透支了較多的政策寬松預(yù)期，未來若出現(xiàn)流動(dòng)性寬松，對(duì)短端利率可能會(huì)直接受益，三年期以來的短端利率債，中短久期、高等級(jí)的城投債都存在較強(qiáng)和確定的機(jī)會(huì)，可以采取杠桿的策略去參與。
林錦認(rèn)為，2018年中以來，在宏觀經(jīng)濟(jì)下行環(huán)境中，基建逆周期調(diào)節(jié)的地位上升，城投企業(yè)作為地方政府投資的通道之一，融資政策、融資環(huán)境持續(xù)改善。目前政策環(huán)境尚未轉(zhuǎn)向，專項(xiàng)債提前下發(fā)預(yù)期較高，依然利好城投企業(yè)。但城投企業(yè)之間差異大，經(jīng)營效率低下，目前地產(chǎn)調(diào)控、企業(yè)減稅均對(duì)地方政府收入構(gòu)成負(fù)面影響，且各類機(jī)構(gòu)對(duì)低等級(jí)城投債仍厭惡，對(duì)城投企業(yè)構(gòu)成負(fù)面影響。
王璐也稱，“城投債投資層面，城投平臺(tái)的經(jīng)營受政策影響很大，此次經(jīng)濟(jì)逆周期調(diào)節(jié)來看，基建仍然是重要抓手，目前政策層面來看，人大批準(zhǔn)提前下達(dá)地方政府債務(wù)限額，地方政府專項(xiàng)債發(fā)力等利好政策頻出，但仍然面臨著地方政府隱性債務(wù)化解的問題，以及未來城投平臺(tái)市場化轉(zhuǎn)型等不確定性因素。”
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